摘要

进入8月之后，油脂市场主战场其实是豆油，不是棕榈油。第一可以观察二者持仓上的变动来观察资金的主战场。第二从供需上来说，8月份公布的MPOB 7月供需报告兑现预期，但出口预期转差，马盘横盘在高位，岌岌要跌的态势，市场上存在担忧马盘拖累的预期。本文从供需角度分析了马来棕榈油价格向上突破的原因。

笔者写第一篇《油脂市场全面再梳理（一）》是7月20日，现在回顾之，当时正好是一个结点，菜油上涨的节奏在7月20日前后是有变化的，之前菜油强势领涨。截止7月20日前的5个交易日，豆油和棕榈油也出现强势上涨，各自都突破了之前震荡区间的上沿，并且都是增仓上涨。7月20日之后，菜油的节奏明显放缓了，继续选择菜油做多基本上已经失去了赚钱效应。如果单单是菜油的故事，接下来的方向应该是多头获利离场出现回调。但接下来，笔者觉得豆油和棕榈油接住了大旗，马来棕榈油7月出口不降反增，7月库存环比下降20万吨至170万吨这个偏低的水平。豆油方面，国际豆油基差强劲，国内基差成交持续放量。

进入8月之后，主战场其实是豆油，不是棕榈油。第一可以观察二者持仓上的变动来观察资金的主战场。第二从供需上来说，8月份公布的MPOB 7月供需报告兑现预期，但出口预期转差，马盘横盘在高位，岌岌要跌的态势，市场上存在担忧马盘拖累的预期。

笔者觉得马盘横盘、预期要跌，但最后选择向上拉升，这一段是值得分析的，从盘面上看，价格向上是最小阻力方向，市场做出了选择。从供需上如何理解？

（一）按照目前对8月产量和出口的预期，MPOB 8月库存环比可能增10万吨左右，这个有待官方报告验证，但笔者觉得产量在高峰期达到180万吨左右就是正常的表现，目前没有迹象显示产量将低于趋势。1-2-3月FFB果串单产表现为历史低位，4-5-6-7月FFB果串单产表现为正常水平，但是1-7月出油率始终处在历史低位，平均水平比2017年同期还低。据了解主要原因是2019年Q3降水偏低造成2020年Q1出油率偏低，2020年Q2降雨偏高造成当季度出油率偏低。2020年Q1马来西半岛降雨偏低可能会对Q3出油率有不利影响，以及从季节性规律来看，通常出油率高点出现在9月、10月，然后进入季节性下降周期，2020年剩余月份出油率大概率还是维持在偏低水平。

图1 马来棕榈油FFB果串单产和出油率

数据来源：MPOB

（二）从产地卖货的角度来看，8月国内进口利润大多数时间倒挂，国内进口窗口打开的两天，一是8.17日，当日买船成交了约13~15万吨，二是8.19日，继续买船7~8万吨，说明产地可能并没有库存压力，而需求国的买船积极，因此不需要主动放价刺激出口来降低库存。

（三）国内豆油、菜油并没有对整体油脂市场产生向下的拖累，国际豆油基差依然坚挺，产地卖货不需要被动放低价格。

（四）从库存和价格的对应关系来看，一是库存的变动（增加或者减少）和价格波动（下跌或者上涨）是存在比较好的反向关系的。尤其是看最右侧的蓝色框这个时期，从19年3月开始，库存加速下滑，到最新的7月份为止，库存整体处于下降趋势之中。疫情打乱了节奏，但目前的价格已经修复了绝大部分跌幅，从历史上的库存和价格的对应关系来看，价格最终还是会回归供需。这也验证笔者在《油脂市场全面再梳理（二）》中所说，当势能积蓄不够，即使是棕榈油出现2015年那样的减产也不能演变成为大牛，当势能积蓄足够，即使是2008年那样的金融海啸也不能阻挡油脂价格触底后当即重拾涨势，再次上攻2008年那样的高点。

图2 马来24度FOB价格（左轴）和马来棕榈油月度库存（右轴）

数据来源：中粮期货研究院

（五）对于9-10-11-12月份的库存展望，产量方面，2012-2013年、2017-2018年四季度产量反季节性规律，不降反增，绝对水平在550~580万吨之间，笔者认为这个区间代表着产量上限，16年四季度和19年四季度产量下降幅度超季节性规律，绝对水平在460~470万吨，笔者认为这个区间代表着产量下限。而500万吨左右代表中间水平。基于对剩余月份出油率的判断，笔者认为2020年四季度产量是接近500万吨的水平，而不是接近产量上限的水平。四季度出口方面，2012年之后，12年~15年期间，平均是477万吨，17~19年期间，平均是436，表现好和表现不好的年份之间平均差异大概也是在40万吨左右，笔者对于2020年四季度出口预估为440万吨。基于以上分析，笔者推算9-10-11-12月库存分别是197-199-201-193万吨，参照上图，对照历史库存表现，绝对水平并不高。

图3 2020年马来西亚棕榈油月度供需平衡表

数据来源：中粮期货研究院

（文章来源：中粮期货研究中心 文章作者：阳林钦）