本文为“潮来天青波澜动”——中粮期货新年策略会复苏持续专场纪要。

1、复苏之光渐暖能源市场

2021年原油市场整体温和上涨，在大概率的疫情逐渐稳定系统风险可控情境下，上半年涨势比较确定目标布伦特55~60美元、核心交易疫苗、增产和通胀预期；下半年更倾向回调、震荡回调至目标45~50美元、核心交易货币政策、流动性和增产。上半年疫苗带来需求预期增长、及新一波财政刺激发力带来的通胀预期，然而当价格达到55~60美元就逐渐驱使OPEC增产和页岩油供给增加，逐渐回归到新平衡。下半年需求复苏趋向稳定后、货币政策会先回归常态从而带来流动性紧张，进而造成进一步下行压力、震荡下行至45~50美元。从期限结构来看，近月contango远月back的结构反应出了市场的这种预期，而且上半年需求复苏的逻辑已经很大程度上被price in了，因此顶部的目标接近后、短期的回调也日益临近。

2、水涨船未高 聚酯产业链艰难前行

聚酯原料端仍处于行业投产扩张期，这就决定了2021年PTA与MEG价格仍将处于弱周期，难以走出显著的向上行情。近期PTA价格的上行主要来自成本推升和高持仓、高仓单带来的现货流动性短期紧张，但PTA的绝对库存仍然处于高位，这样的短期紧平衡随着需求端季节性转弱预期将有所缓解，而过剩的格局决定了PTA的加工费将在中长期处于压缩态势，直到利润进一步压缩导致老旧装置停产为止。总体PTA未来价格仍将呈现随成本端波动的态势，按照Brent价格45-60美元计算，预计PTA波动区间在【3600,4500】，策略以区间操作为主，在短期油价上行的背景下，5月合约做空空间有限；9月合约由于存在仓单注销因素，做空有相对较好的安全边际。

乙二醇方面，2021年新投产压力巨大，核心矛盾在于国内煤制与亚洲石油制装置关于边际产能的竞争。四季度以来进口石油制货源由于经济效益不好而供应缩减，造成短期供需结构良好，叠加低价格下资金的推动作用，盘面处于偏强态势。但利润转好后进口端预期恢复，同时新增产能对2021年供需带来巨大压力，关注供应增量到来前的时间窗口期。策略方面短期不宜追高，春节后可择机进行反套操作。

短纤方面，由于2020-2021产能增速偏低，总体供需格局良好，预期未来走势将相对偏强。基于短纤自身不适宜长期储存的特征，短纤库存长期偏低，在四季度需求增长后持续处于负库存态势，表现为一个易于做多的品种。目前短纤价格较之其他纺纱原料仍然处于低位，仍存在上行空间，但近期价格上行受成本端影响显著，后市仍需关注原料端价格走势。而目前5月合约基差过低，随着未来仓单进入注册期，或将对盘面价格带来一定的压力。策略方面以5-9正套为主，也可择机做多加工利润，进行多PF空TA操作。

3、复苏暖风，花开白棉

从大的格局来看，当前棉花市场有三个特点：高库存、低价格、低估值。据USDA，全球棉花库消比为84.3%，这是2004年以来第4高的水平；棉价还是在（10000，16000）元/吨的历史低位区间里面。郑棉对大宗商品的估值在9.4，是2004年以来同期最低。估值优势持续吸引资金配置棉花：截至2020/12/29，美棉基金净多市场占比33.2%，维持较高配置兴趣；截至2021/1/7，郑棉持仓折现货375万吨，近年同期历史最高。如果有产业利多配合，这种格局棉价容易上涨。

目前产业方面的核心利多是消费复苏，自8月开始全球棉纺强劲复苏，中国、印度、巴基斯坦和越南基本上都处于近年来高位。虽然开工率高，但产成品库存却持续下降到近年历史低位，产成品价格持续上涨，纺纱利润较好驱动产业链进行原料主动补库，带动棉价同步上涨。新花的销售转好，截至2020年底，国内棉花销售进度43.2%，同比增加4.8%。我们预计，棉纺消费复苏的利多会持续2021年全年，叠加下年度减产预期，可能刺激棉价上涨到新的高度。目前，国际玉米棉花比价6.21，种植棉花的比价效应最低，逻辑上下年度植棉面积可能下降，可以从二三月份关注面积调查以及拉尼娜带来的德州干旱情况。参考，棉花牛熊波动规律，这两大利多驱动理论上会刺激棉价上涨至17000元/吨附近。

节奏方面，棉花主要受到政策和资金博弈的影响。人民币升值导致内外价差扩大，目前内外棉价差约1500元/吨，收储是熔断状态。截至20年12月31日，中国采购美棉97.9万吨，同比增加123%。全疆成本均价约14925元/吨，折5月成本约15500元/吨，资金冲击套保压力，该位置可能反复，一旦有效突破行情可能加速。

4、库存不知何时升，油脂依旧笑春风

2021年一季度，油脂的核心因素主要有三点，美豆价格的上涨，国内豆油消费良好导致库存下降，产地棕榈油也处于低库存状态中。在这个时间段内，预计价格仍将保持偏强运行，我们对于高点位置的判断为棕榈油7500，豆油8500。在2021年一季度之后，油脂的核心因素将会发生改变，随着棕榈油产量的恢复，产地库存将会逐渐累积，压力将会逐步凸显，而国内方面，虽然饲料用量的增加会导致豆油消费保持良好，但由于供应的增加，国内豆油库存也将逐渐回升，棕榈油和菜油库存处于低位的局面也将有所缓解。在今年二季度之后，由于利多因素的弱化，油脂价格牛市的大格局将会有所改变，转向区间震荡的走势，我们对于棕榈油底部的判断为6000，豆油为7000。大家需要注意的是，国内外油脂库存的回升会导致压力的出现，但这并不意味着油脂价格的绝对反转，价格整体还是将处于偏高的位置。

（文章来源：中粮期货研究中心 柳瑾 陈阵 付斌 贾博鑫）