摘要：当前玉米市场的短期矛盾：10月前政策牌是否足够，拍卖热度能否降温，叠加新作天气炒作。新作长期矛盾：需求恢复、缺口是明牌，进口补缺口为主，国内小麦稻谷替代为辅，长期走势维持看涨。笔者认为进口玉米到国储是“三赢”的：进口利润+执行中美贸易协议+弥补国内长期玉米缺口。短期我们认为期现价格存在回调的压力，一方面当前下游深加工亏损被动补库，开机率低位、下游需求未见好转，而且饲料需求7-9月份是一个逐步恢复的过程，另一方面，后期陈粮“堰塞湖”出库的供给压力增加，拍卖溢价有望继续回调。9月合约前高2149是阶段性高点，2060-2150区间走势，回调做多。1月合约2100以下布局多单。

当前玉米市场的短期矛盾：10月前政策牌是否足够，拍卖热度能否降温，叠加新作天气炒作。新作长期矛盾：需求恢复、缺口是明牌，进口补缺口为主，国内小麦稻谷替代为辅，长期走势维持看涨。策略建议：9月2060-2150区间走势，回调做多；1月2100以下布局多单。核心因素：拍卖溢价、新作天气，预期偏差：进口冲击。本报告重点阐述进口，尤其是中美第一阶段协议能否执行的问题。

首先，从各个农产品的进口依存度来看，我国三大谷物自产自销为主，大麦高粱进口补充为主，对外依存度最高的就是大豆和棕榈油，前者进口主要来自G3国，后者来自印尼和马来。截至2020年1-4月，中国进口美国农产品总额46.5亿美元，较17年全年进口额技术240亿美元仅完成20%左右，执行率低。从17年各个农户品进口类别来看，大豆进口额占比权重最高。我们再分别看下1-4月大豆和其他农产品的进口金额来看，大豆环比下滑（该阶段主要进口巴西大豆），其他农产品中只有猪肉进口额显著增加，整体持平。

前期市场传闻中国进口增储大豆1000万吨、玉米 2000万吨、棉花100万吨、糖100万吨、豆油100万吨，按照进口均价折算月130亿美金。如果这部分“增量”进口能够完成，那么中美协议中第一年增加125亿美元的条款或能够执行。除了“增量”部分外，能否完成17年“存量”的进口才是关键。如我们团队前期分析预测的美豆进口的存量、增量进口进口基本能够实现，而对谷物而言，“存量”部分几乎可以不关注，更多关注“增量”部分能否实现。笔者认为进口玉米到国储是“三赢”的，进口利润+执行中美贸易协议+弥补国内长期玉米缺口。当前美玉米FOB报价全球最低，进口玉米内外价差、与高粱大麦价差已经打开，近期的外贸玉米、高粱进口量显著增加，南方港口在内贸到港减少情况下进口补充库存。

回到国内拍卖市场来看，连续5周拍卖累计成交1985万吨，拍卖“双高”的高溢价、高成交率短期仍会火爆，这也是政策方不得不考虑的问题，如果持续火爆，到了8月底可能提前提前过度到后临储时代，而进口或成为未来政策的重要手段。

但短期我们认为期现价格存在回调的压力，一方面当前下游深加工亏损被动补库，开机率低位、下游需求未见好转，而且饲料需求7-9月份是一个逐步恢复的过程，另一方面，后期陈粮“堰塞湖”出库的供给压力增加，拍卖溢价有望继续回调。9月合约前高2149是阶段性高点。

图1 农产品进口依存度

图2 中美第一阶段协议

图3 中美第一阶段协议执行情况

图4 外贸玉米、高粱进口增加

图5 临储拍高成交溢价有望降温

数据来源：USDA、wind、中粮期货研究院

（文章来源：中粮期货研究中心 文章作者：张大龙）